Le distributeur de matériel informatique a du mal à convaincre les investisseurs de la place, et ce, malgré les investissements futurs annoncés. Le titre s'échange à 280,7 DH et a perdu plus de 4% de sa valeur depuis le début d'année. En cause, les performances en baisse au titre du premier semestre 2019. Les performances de Disway au terme du premier semestre connaissent une baisse de régime. Le chiffre d'affaires consolidé à fin juin 2019 ressort en baisse de 6,9% en glissement annuel à 799 MDH. Pourtant, le chiffre d'affaires consolidé de la société se chiffrait à 370 MDH au titre du deuxième trimestre 2019, soit en quasi stagnation par rapport à la même période en 2018. Une réalisation qui a permis d'atténuer la décroissance enregistrée au premier semestre. En effet, le distributeur en gros de matériel informatique et télécoms a évolué dans un contexte économique défavorable marqué principalement par l'absence de marchés étatiques. Par produit, le segment Volume (PC fixes, PC portables, produits d'impression, produits d'imagerie et accessoires) a grimpé de 6,6%, passant de 271 MDH au deuxième trimestre 2018 à 289 MDH sur la même période en 2019. Une performance qui serait due à une reprise des ventes et une bonne performance des produits «Grand public». Ce segment aurait pu réaliser une meilleure croissance sans la recrudescence des importations parallèles (Grey Market) et des produits consommables sous des marques de compatibles. Du côté du segment Value (stockage, serveurs, réseau, sécurité…), celui-ci décroit de 25% en glissement annuel pour finir à un chiffre d'affaires de 75 MDH. Cette baisse s'explique principalement par la réalisation d'un projet dans le secteur public pendant le 2e trimestre 2018 de plus de 35 MDH, non renouvelé en 2019. Des performances qui ont, en quelque sorte, refroidi les investisseurs de la place. Le titre s'échange à 280,70 DH. Il signe une contre-performance annuelle de 4,85%. Il perd 30,54% de sa valeur depuis début 2018. Pourtant les professionnels de la place étaient confiants par rapport au potentiel de l'action. Les analystes de CFG Research tablaient, en début d'année, sur un cours cible de 305 DH (un seuil presque atteint fin juillet, le titre s'échangeait à 302 DH avant de flancher et repasser sous la barre des 300 DH). Même les investissements annoncés par Disway ont eu peu d'effets sur le titre. La société compte, en effet, investir environ 20 MDH pour l'extension de sa plateforme logistique de Sapino (Société d'aménagement du parc industriel de Nouaceur) de près de 5.000 m², portant la superficie totale à plus de 20.000 m² couverts. Or le dispositif logistique du groupe fait partie de l'argumentaire des analystes de la place. «Disway dispose aujourd'hui d'un avantage compétitif au niveau de sa chaîne logistique, grâce à sa plateforme moderne à côté de Casablanca. Celle-ci permet à Disway de développer progressivement des services logistiques pour compte de tiers et une plateforme d'e-commerce. Notons, par ailleurs, que cette plateforme représente un facteur clé de différenciation pour Disway dans un marché où la concurrence se différencie principalement par les prix et les délais de paiement», notait CFG Research. La banque d'affaires était même optimiste quant aux réalisations du distributeur informatique. «En 2019, le chiffre d'affaires consolidé devrait croître de 3% à 1,69 MMDH. Les marges opérationnelles seraient en quasi-stabilité, avec une marge d'EBITDA et D'EBIT de 7 et 5,7% respectivement. Le RNPG devrait en 2019, croître légèrement à 45 MDH, soit une marge nette de 2,7% contre 2,5% en 2018», estimaient les analystes de CFG Research 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Ghada Jendoubi Analyste chez Alpha Mena Rendement lésé Depuis le début de l'année 2019, le titre Disway n'a presque pas bougé (+0,46% de performance YTD) après une année 2018 désastreuse en termes de rendement sur la place de Casablanca où le titre avait effacé tous ses gains réalisés en 2017 (plus de 25%). Un rendement lésé d'une part par des rumeurs non encore confirmées sur des soupçons de malversation du directeur général de la filiale tunisienne et d'autre part, par un ralentissement de l'activité du groupe (notamment de la filiale Disway Tunisie). D'ailleurs, les indicateurs d'activité sur le S1 2019 affichent une baisse de 6,9% des revenus à 799 MAD. Le segment volume a réalisé une performance solide (+6,6% à 289 MDH au T2 2019) et ce, en dépit de la bonne tenue des importations parallèles. En revanche, le segment value a réalisé un très mauvais T2 avec des revenus qui ont accusé un repli de 25% à 75 MDH, suite à la réalisation d'un projet dans le secteur public en 2018 (35 MDH au T2 2018) non renouvelé en 2019. Ces chiffres sont certes inférieurs aux attentes, mais Disway devrait renouer avec la reprise de la croissance de ses ventes durant S2 2019. D'un point de vue valorisation, le titre recèle un potentiel fondamental de 29,8% appuyé par le DCF (un upside de +47%). En outre, Disway s'avère moins chère que ses comparables et se traite à 4,44x VE/EBITDA 2019e vs. Une moyenne de 7,39x pour l'ensemble de ses peers. En attendant une reprise rapide de l'activité qui permettrait de ré-apprécier le business model du groupe, cette décote mériterait d'être regardée surtout avec la confirmation du renforcement du momentum. q
