Le texte, promis pour 2006, entre dans le circuit d'adoption. Une ouverture extraordinaire dans le champ de la titrisation. Le financement des secteurs économiques vitaux est facilité et moins onéreux. Les points-clés du projet. Parler d'amendement serait réducteur concernant la véritable révolution qui s'annonce pour les marchés financiers. Le texte, actuellement au niveau de la direction du Trésor, promet plutôt une véritable refonte de la loi sur la titrisation. Elargissement du gisement des créances titrisables aux créances autres qu'hypothécaires ; titrisation des revenus futurs et des risques de crédit ; rechargement et compartimentation des fonds de titrisation, possibilité d'émettre en continu; séparation des fonctions de gestionnaire et de dépositaire; renforcement du rôle et des prérogatives de contrôle du CDVM, assouplissement et sécurisation des règles de fonctionnement ; ouverture des souscriptions aux personnes physiques… Bref, il y a là les prémices d'une réforme intégrale du cadre légal relatif à cette technique d'ingénierie financière qui, bien qu'introduite au Maroc depuis 1999, a montré ses limites. Si le besoin s'est fait sentir, c'est parce que la loi, telle qu'elle est en vigueur actuellement, restreint considérablement le champ de la titrisation et ne lui donne pas les moyens de sa vocation, celle d'un levier de dynamisation de l'investissement et de développement des secteurs économiques vitaux. «C'est à mon sens la réforme la plus importante que connaà®tra le secteur financier marocain depuis celles de 1993», s'enthousiasme Hicham Karzazi, DG de Maghreb Titrisation, la seule société de gestion opérant dans ce domaine. Comment se présentera donc la titrisation de demain? Tour d'horizon des points essentiels de la réforme. Le gisement d'actifs titrisables a été élargi Outre le classique financement du logement, le champ d'application de la titrisation sera ouvert à des secteurs et intervenants aussi importants que la petite et moyenne entreprise, le tourisme, les projets d'infrastructure, la consommation des ménages… Les fonds de titrisation pourront donc acquérir des créances non garanties par une hypothèque telles que les créances représentatives de prêts à la consommation, à l'équipement, aux collectivités locales ; de crédit bail mobilier et immobilier ou encore de prêts accordés par les associations de microcrédit ou par les compagnies d'assurances… Autrement dit, toutes les créances consenties dans le cadre d'activités réglementées par Bank Al Maghrib ou encadrés par l'Etat. L'élargissement concerne également les créances correspondant aux revenus actuels ou futurs des exploitants de concessions ou licences d'exploitation de services publics… Ce qui ouvre la possibilité à des opérateurs comme l'OCP, l'ONE, l'ONCF, la RAM, Autoroutes du Maroc, Maroc Telecom, Meditelecom, Lydec, Redal… de profiter des possibilités offertes par à la titrisation. «Le fait que la créance ne soit pas garantie par une hypothèque n'enlève rien à la sécurité des parts puisque le mécanisme de la titrisation offre un niveau de couverture bien plus sécurisant», affirment les spécialistes. Un fonds de placement qui n'est plus immuable Contrairement à la loi actuelle qui considère le fonds de titrisation comme un instrument immuable, le projet de loi introduit trois notions qui le débarrassent de ce caractère handicapant et le rendent évolutif. Un FPCT (fonds de placement commun en titrisation) déjà constitué pourra en effet être rechargé en achetant de nouvelles créances qu'il financera par l'émission de nouvelles parts. Le rechargement Il sera possible d'alimenter le fonds en nouvelles créances en cours de vie. Ce qui évitera la constitution d'un nouveau FPCT à l'occasion de chaque nouvelle acquisition de créances. Et donc de réduire les délais et les coûts de structuration (documents juridiques, notes d'information, arrangement…). L'émission de parts en continu, après la constitution Une telle démarche facilitera le placement des parts puisque ce dernier sera étalé dans le temps, les volumes pouvant être dimensionnés en fonction des possibilités de placement. Cela permettra également d'assurer une plus grande liquidité des fonds à travers le mécanisme d'assimilation. La compartimentation Elle rend possible la constitution de FPCT à compartiments isolés les uns des autres. Chaque part d'un compartiment sera adossée aux actifs attribués à ce compartiment, selon des règles de gestion spécifiques et connues à l'avance. Des contraintes juridiques levées Il est évident que le transfert de la propriété des créances et des sûretés et accessoires y afférents constitue l'élément fondamental de toute opération de titrisation. Mais les procédures actuelles de prénotation et d'inscription sont considérées comme lourdes. «Les responsables de la conservation foncière sont du même avis. D'ailleurs, ils ont tout fait pour lever cette contrainte dans le projet de texte», affirme un juriste qui a suivi de très près le processus de concertation dont a fait l'objet le projet de loi. Comme ce qui se passe ailleurs, la simple signature du bordereau de cession par l'établissement cédant aura pour effet de garantir le transfert en faveur du FPCT et, à partir de ce moment-là , toute opération sur la créance sera réalisée au nom du FPCT et dans l'intérêt des porteurs de parts. Cela ne se fera pas au détriment de la sécurité ni de la validité juridique. Au contraire, c'est une mesure qui a pour avantage de réduire les délais et coûts de constitution de FPCT et de favoriser ainsi le recours à la titrisation. Des investisseurs mieux protégés Le projet de loi relève le niveau de protection des porteurs de parts de FPCT. Dès l'adoption du texte, ces fonds devront être constitués par une société de gestion dûment agréée par le CDVM et un établissement dépositaire. «L'introduction des principes d'agrément et de séparation des fonctions de gestionnaire et dépositaire vient corriger, soyons clairs, une aberration dans la loi actuelle et mettre la réglementation marocaine en ligne avec les standards internationaux en la matière», commente Hicham Elalamy, DGA du CDVM. Le dépositaire aura la charge de conserver les actifs du FPCT, y compris sa trésorerie, et devra également vérifier la conformité des décisions de la société de gestion à la loi et aux dispositions du FPCT. Il devra également notifier au CDVM toute irrégularité constatée. Un contrôle accru de la part du CDVM «Les assouplissements de la loi ne doivent pas se faire au détriment des intérêts des porteurs de parts et autres intervenants du processus de titrisation. C'est pour cela que le projet de loi soumet l'activité à des règles rigoureuses de contrôle opérationnel et prudentiel», poursuit encore M. Elalamy. Le CDVM aura naturellement la responsabilité de cette mission de surveillance, au même titre que pour les autres compartiments du marché des capitaux. Outre l'agrément de la société de gestion du FPCT, il veillera au grain en matière de moyens techniques et financiers de cette société, d'expérience de ses dirigeants, de répartition de son capital, de sécurisation contre d'éventuels conflits d'intérêts entre elle et les cédants… Le contrôle du CDVM démarre en amont des opérations (avis relatif aux documents de constitution du FPCT, information des souscripteurs, agrément du règlement de gestion et visa de la note d'information en cas d'appel public à l'épargne), mais se poursuit tout au long de la vie du FPCT. Des sanctions disciplinaires seront prononcées. Les sanctions pénales ont été également renforcées. Et bien d'autres nouveautés… Possibilité d'émettre des parts au porteur L'obligation d'émettre, sous la forme nominative, les parts de FPCT ne supportant pas en priorité le risque de défaillance des débiteurs, sera abandonnée. L'objectif étant de les rendre plus liquides. Ce n'est pas le cas des parts spécifiques qui continueront à être émises sous cette forme. Ouverture des souscriptions aux personnes physiques Les personnes physiques auront la possibilité de souscrire aux FPCT. Mais cette ouverture n'est possible que dans le cas de FPCT constitués en vue d'acquérir exclusivement des créances saines. Ils ne pourront pas souscrire aux parts spécifiques, plus risquées. Des FPCT qui pourront s'endetter Ils pourront avoir recours à l'emprunt pour financer un besoin temporaire de liquidité ou pour constituer un substitut de garantie, afin de couvrir les risques de défaillance des débiteurs des créances. Mais cela se fera dans des limites fixées par l'administration. Rehaussement synthétique de portefeuille de créances Il sera possible de constituer un FPCT dans le but unique d'acquérir le risque de crédit relatif à des portefeuilles de créances immobilières ou commerciales, sans avoir à acquérir les créances elles-mêmes (voir encadré). Elargissement de gamme La future loi donne aux FPCT la possibilité de diversifier la gamme d'instruments de placement de trésorerie. Il leur sera possible en effet de placer des liquidités dans des comptes à terme ou à vue rémunérés, des certificats de dépôts ou encore des parts d'OPCVM monétaires. Vous avez dit «titrisation» ? Latitrisation est une technique qui permet à une institution financière de céder un lot de ses créances. Ce lot est cédé à une structure ad hoc, le FPCT (Fonds de placement collectif en titrisation), qui émet en contrepartie des parts souscrites par des investisseurs. Le produit de la vente de ces parts sert à payer l'établissement cédant, et les cash-flows générés par les actifs (les flux de remboursement du principal des prêts, ainsi que les intérêts) sont rétrocédés au fonds, et servent à rembourser les investisseurs. Le FPCT est géré par une société spécialisée (au Maroc, une seule société opère dans ce domaine, Maghreb Titrisation, en l'occurrence). Le concept de la titrisation diffère de celui de «la cession de créances» au sens traditionnel du terme, puisque le recouvrement des actifs cédés continue d'être effectué par l'établissement cédant. Ceci pour la titrisation telle que pratiquée aujourd'hui. Le projet de refonte lui permet de changer complètement de champ d'application. Elle sera désormais ouverte aux institutions financières et non financières, publiques et privées… Elle concernera les créances hypothécaires et non hypothécaires. Elle s'élargira également aux revenus futurs des cédants et à la cession des risques de crédit. Le FPCT assure l'indépendance de l'opération du cédant et des actifs. Même si le cédant tombe en faillite, le FPCT continuera en effet à exister et les investisseurs sont assurés d'avoir accès aux flux financiers générés par le portefeuille d'actifs Rehaussement synthétique Dans le cas d'un rehaussement synthétique, il n'y a pas de vente d'actif. On se borne à transférer le risque. La titrisation devient ainsi un instrument de protection. Tout se passe comme si l'actif et ses risques avaient été vendus au vendeur de cette protection, le FPCT en l'occurrence. Ce FPCT «nouvelle génération» transférera ce risque de défaut sur les marchés de capitaux. «Etant plus profonds, les marchés permettront d'absorber des quantités de risque plus substantielles et inciteront ainsi les banques à être plus audacieuses», précise Hicham Karzazi, DG de Maghreb Titrisation. Ceci est d'autant plus vrai, assure-t-il, que la frilosité du secteur bancaire en matière d'accompagnement de l'investissement, et plus particulièrement dans les secteurs sociaux, ne résulte pas d'un manque de liquidité, mais plutôt de l'absence d'outils appropriés de gestion du risque de signature, à travers les marchés de capitaux.
